tisdag 21 augusti 2012

Kan Volta Resources vara aktuella för uppköp?

(O_B här, nedanstående är en gästblogg från den aktade och välkända signaturen Flexus som också är en god vän och dryckesbroder :-). Rent generellt så välkomnar jag gästbloggar från läsare som känner dom har något intressant att dela med sig av.  Ordet över till Flexus m a o.

Det talas mycket numera om uppköp inom gruvsektorn och att detta skulle kunna bidra till förnyat liv i en sektor som nu gått kräftgång under mer än ett år. Flera av de mer kända experterna har pekat på den möjligheten som en trolig utveckling det närmaste året, bland andra Rick Rule i olika sammanhang, samt newsletterskribenten Brent Cook. Ännu har vi väl inte sett så särskilt mycket av detta men med tanke på hur billiga många av de mindre kvalitétsjuniorerna nu blivit, så finns det nog fog för att detta kan få bättre fart under hösten och vintern som kommer. Priset och marknadsvärdering är dock bara en faktor och jag tror att det i minst lika hög grad handlar om just detta med kvalitét. Projekten ska ur köparens synvinkel vara mycket attraktiva. Givetvis handlar det då om storlek, halter och metallurgi, eventuella synergier, regionala skäl samt hur balansräkningen ser ut hos de potentiella föremålen för ett uppköpsintresse. För att nämna några av de kanske viktigaste.

Volta Resources (VTR.T) är ett bolag jag följt, och ägt aktier i, till och från under de senaste tre åren. Bolagets flaggskepp är Kiaka-mineraliseringen i Burkina Faso, västafrika, en low grade guldfyndighet om c:a fyra miljoner uns Au, enligt senaste NI43-101. Utöver denna så har man också klassade reserver om drygt en miljon uns Au och trekvarts miljon pund koppar i Gauoa-mineraliseringen, också belägen i Burkina Faso. Samt ett antal andra projekt och licenser, också i västafrika. Enligt aktuell aktiekurs värderas bolaget till cirka 120 miljoner CAD. Beträffande detta med kvalité ska jag återkomma mer nedan, men en distinktion tycker jag är viktig i det sammanhanget.


Bolaget som sådant skulle jag definitivt klassa som ett väldigt högkvalitativt och starkt, prospekterande juniorbolag och om detta är de flesta också överrens. Man har tagit Kiaka-projektet till vad det nu är och man har i huvudsak gjort det enligt utlovade kostnads- och tidsramar. Bolaget är skuldfritt med en hyggligt tajt aktiefloat (165 milj. aktier, fd) och har i dagsläget drygt tjugofem miljoner USD i kassan. Man har dessutom kommunicerat på ett föredömligt sätt med marknaden och jag har själv vid flera tillfällen haft mejlkorrespondens med VD och det har fungerat utmärkt. Å andra sidan råder det lite delade meningar om förtjänsten i dagsläget med open pit-low grade-fyndigheter, vilket karaktäriserar Kiaka. Mer nedan om det.


Pudelns kärna: kan Volta vara ett tänkbart uppköpsobjekt? Ja, det tror jag att de kan. Under vissa förutsättningar. Och den givna frågan är också vilket bolag som skulle kunna intressera sig för Volta? Brent Cooks nya samarbetspartner Quinton Hennigh nämnde i ett utskick nyligen ett antal bolag som nu kan förmodas vara på jakt efter nya prospekt.  Ett av dessa, Randgold Resources (Nasdaq: GOLD), ser i mina ögon ut som en tänkbar köpare av VTR. Randgolds VD uttryckte det bland annat så här, i samband med pressreleasen vid den senaste kvartalsrapporten:

While we have a very full operational and developmental load at present, our focus still remains fixed on the future,” Bristow said.
“Our capital projects team is well on the way to building our next mine and the exploration teams continue to feed new prospects into our project pipeline, working to ensure that we have the organic resources to maintain our growth momentum. We are also looking at the opportunities that are being created by the current dynamics of the gold mining industry, particularly in the junior sector. In any event, we are well positioned not just to deliver but to keep on delivering.”

Randgold har en kassa på en halv miljard USD. De har lång erfarenhet av verksamhet i afrika och de har specialiserat sig på guldbrytning. Dessa kvalitéer är ju som synes en bra start. De har dessutom – som Hennigh uttrycker det, ”superb” - kompetens på alla nivåer inom gruvnäringen. Således allt från prospektering till gruvdrift och alla stadier däremellan.
Volta släppte i maj en pre-feasibility study för Kiaka-projektet. Nettonuvärde 548 milj. USD  (8%) och IRR 23% (med intial kapitalkostnad c.a 600 MUSD) med 4.3 års återbetalning, vid ett guldpris på 1.392 USD. Operationell cash cost 671 USD/ton.

De siffrorna ser ju ganska robusta ut, men faktum är ju att en del bedömare i dagsläget inte är särskilt imponerade av low grade, open pit projekt. Anledningen är väl främst att risken anses högre. Ett lägre guldpris eller variationer i halter/recovery samt ökade kostnader kan givetvis ge ordentliga utslag i lönsamhetskalkylerna ganska snabbt. Å andra sidan ger ett stigande guldpris motsvarande snabba positiva utslag så det är ett dubbeleggat svärd. Med tanke på hur Randgolds portfölj ser ut är det svårt att tro att de inte ser ett stigande guldpris i framtiden. Strip ratio vid Kiaka har räknats till 3:1, vilket får anses ganska normalt.Ytterligare en risk ligger i oljepriserna, vid Kiaka kommer det att byggas ett dieselkraftverk för elförsörjningen.


Siffrorna ovan har dock potential att förbättras en hel del. Vid Kiaka South, beläget 700 meter sydväst om Kiaka Main Zone, har man hittat halter som är betydligt högre och som dessutom börjar (från gjorda borrningar) vid ytan. Här jobbas det nu på att definiera detta i siffror och skulle alltså kunna ge möjlighet till en starter pit, med bättre lönsamhet och starkare kassaflöde redan i ett mycket tidigt skede.


Som jag ser det borde Volta kunna vara en stark kandidat för uppköp från Randgold. Randgold har de finansiella musklerna, de har kompetensen och de har regional erfarenhet med inriktning på guldprojekt sedan länge. Det borde också finnas en del operativa synergier som skulle kunna ta ned kostnaderna en del, t.ex beträffande komptetent personal. Med en halv miljard USD i kassan och ett starkt (och stigande) kassa flöde, har de också möjlighet att få ner kostnaderna för den initiala finansieringen ganska ordentligt, genom ett mindre lånebehov och bättre villkor i övrigt. Hennigh uttrycker det så här: ”projects above 1 billion USD possible” och dit är det ju en bra bit, i synnerhet med Voltas nuvarande marknadsvärdering.


Vill Volta bli uppköpta? Jag har aldrig tagit upp den frågan med dem, men det tror jag knappast de är i nuläget. Men det mesta är ju till salu vid ”rätt pris”. Jag noterade en intressant detalj från B2Gold senaste webbkonferens ( i samband med Q2-rapporten). De är också ute på jakt efter intressanta projekt och VD meddelade där att man fått nej från flera mindre bolag i sektorn till att skriva ett ”confidentiality agreement”. Alltså ett avtal som gör att man i lugn och ro kan gå igenom uppköpskandidaten. Den enkla förklaringen till det är givetvis att de mindre bolagen till nuvarande vrakpriser inte är särskilt intresserade av en försäljning. Jag kan mycket väl tänka mig att Volta resonerar på det här viset i dagsläget.
De analyser jag tagit del av under våren och sommaren har ett 12-månaders target på 1.35 – 1.65 för Volta Resources och från dagskursen är det således en dubblering eller mer dit. Premien vid uppköp brukar ju hamna runt 25-40% och det tror jag att den kan komma att göra faktiskt nästan oavsett var priset ligger i intervallet mellan dagens kurs och nämnda targets den dagen ett eventuellt bud kommer. Personligen tycker jag som framgår att Volta är ett bra bolag – uppköp eller ej.


Jag tar gärna emot reflektioner och synpunkter på detta. Ovanstående är min subjektiva syn på både Volta och Randgold och det finns säkert andra åsikter, de tar jag isf gärna del av här.
Flexus

7 kommentarer:

  1. Hur mycket är det tänkt att Kiaka ska producera per år? Enligt Cook/Hennigh vill ju en köpare ha något som ger ett tillskott på åtminstone 10% till produktionen, helst mer, och gärna med lika eller lägre cc.

    Du får gärna utveckla mer varför low grade open pit skulle vara riskabelt. De argument du framför kan väl lika gärna gälla underground mining som jag ser det. Det är vinstmarginalen som är det intressanta. Om marginalen per producerad oz är 500 USD oavsett metod så tycker jag att open pit är att föredra. Antagligen är open pit mer känsligt för variationer i oljepriset. Sen ger ju ett projekt med låga marginaler större hävstång, men jag föredrar projekt med stora marginaler och rättfram metallurgi. Exempel på detta är Argonaut och Rio Alto som har low grade open pit och som gjort bra ifrån sig.

    /RoyKeane

    SvaraRadera
    Svar
    1. Grade is king heter det ju, men det är intjäningsmarginalen som verkligen är kung. Sen kanske low grade deposits är mer känsliga för variationer i guldpris och oljepris än high grade med samma marginal(någon som vet?), men även saker som strip ratio spelar stor roll vid open pit, inte bara halterna. Så jag gissar att low grade med bra recovery och låg strip kan ha samma marginal som high grade med högre strip och sämre recovery.

      /RoyKeane

      Radera
  2. Tack för ett intressant inlägg. Ang nedan:

    "Volta släppte i maj en pre-feasibility study för Kiaka-projektet. Nettonuvärde 548 milj. USD (8%) och IRR 23% (med intial kapitalkostnad c.a 600 MUSD) med 4.3 års återbetalning, vid ett guldpris på 1.392 USD. Operationell cash cost 671 USD/ton."

    En IRR på 23% till 8% är inte särskilt attraktivt som jag ser det (även om priset ligger under dagens). Dels tror jag att man som investerare vill ha en IRR högre än 23% för marginaler, i synnerhet i denna bransch. Dels är 8% för låg ränta för gruvbolag. Oljebolag diskonteras oftast till 10%. Gruvbolag borde enligt min mening också ligga där i regel, som LÄGST. Anledningarna stavas kostnadsinflation, oförutsägbart pris på output, politisk risk och mkt mkt mer.

    Personligen tycker jag det är på tiden att värderingarna på många gruvbolag kommer ner. Läsvärt om värdering och risker för just guldbolag:

    http://www.mineweb.com/mineweb/view/mineweb/en/page103855?oid=157274&sn=Detail&pid=102055

    /Leker

    SvaraRadera
  3. Är det någon som har erfarenhet hur det brukar sluta för bolag som har ett fint projekt likt volta, men med ett högt capex och lågt marcet cap. Kollade själv på Andina minerals och spanish mountain gold ikväll. Båda med capex runt 500 miljoner. Är det uppköp som gäller eller brukar det gå att ordna finansiering?

    /Mr T

    SvaraRadera
    Svar
    1. Håller med Leker här, ekonomin för projektet kunde varit bättre. Jag gissar också att det finns ett samband mellan hög capex och låg börskurs, eftersom det antagligen blir utspädning och lånefinansiering framöver och då är naturligtvis låg capex bra. Titta t ex på Argonaut och Rio Alto som båda har låg capex, t ex Rio behövde bara 50m CAD för att sätta La Arena i produktion (15-20k i månaden) och ca 30m för en expansion (36 ktp, ca 25k i månaden).

      Ett alternativ är alltså att börja i mindre skala på den del som har högst grades för att sen självfinansiera expansionen.

      /RoyKeane

      Radera
  4. Tack alla för synpunkter. (Ursäkta att det dröjde lite, har haft strömavbrott här i området hela dagen..). Eftersom ni är inne på liknande frågeställningar sammanfattar jag mina reflektioner på ett ställe.

    Och visst, jag instämmer i att siffrorna inte är bland de mest imponerande, så är det. Men jag skulle heller inte klassa dem som dåliga – eller mer viktigt kanske – för dåliga för att skrämma bort en eventuell köpare. Det är ju en hyggligt stor mineralisering som dessutom mycket sannolikt kommer att växa ytterligare en bit när uppklassning äger rum nästa gång.

    Och kanske att jag uttryckte mig otydligt beträffande low grade open pits, en nuvärdeskalkyl är en nuvärdeskalkyl, det är förstås sant. Men icke desto mindre så finns det en viss tveksamhet på en del håll, riktigt vad det beror på kan säkert diskuteras. Möjligen anses siffrorna i en tidig pre-feas mer känsliga för avvikelser när produktionen väl kommit igång men det är bara en gissning. Givetvis är det i slutänden marginalerna som räknas, inte halterna eller recovery etc. Så Roy, något bra svar på det har jag inte, men jag har däremot sett åtskilliga exempel på resonemanget.

    Beträffande produktionen: i prefeasibilityn räknas med 340.000 oz/år med ett minelife om tio år.

    SvaraRadera
  5. Forts.

    Avsiktligt så lämnade jag också ute en del fakta som lätt låter sig bli föremål för spekulation, såväl positiv som negativ.

    Först, beträffande Randgold. Volta och Randgold är inga främlingar för varandra, tvärtom. Randgold sålde 2009 Kiaka till Volta, man har dessutom i februari i år gjort utbytesaffärer av licenser där där Volta erhållit områden i Burkina Faso mot att Volta släppt licenser till Randgold, i bland annat Mali. Volta betalade motsvarande runt elva miljoner USD för Kiaka i form av fyra MUSD kontant samt tjugo miljoner aktier i Volta. Randgold har mellan åren 2004-2009 spenderat cirka sex miljoner USD på borrningar vid Kiaka och man äger fortfarande fem och en halv miljon aktier i Volta. Randgolds agerande kan tolkas på flera sätt, ett av dem att Randgold inte längre skulle vara intresserade av Burkina Faso och Kiaka-fyndigheten mer konkret. Och detta kan givetvis inte uteslutas.

    Dock så tycker jag det finns skäl att se på detta på ett annat sätt. Att man sålde Kiaka för tre år sedan berodde enligt Randgold själva på att projektet då inte uppfyllde de krav man själva ställde, ”IRR om minst 20% vid USD 650 guldpris och en fyndighet om minst 3 miljoner oz”. Men det var då och fakta har ju ändrats ordentligt sedan dess. Beträffande deras minskade aktieinnehav i Volta så har man gjort en lysande affär. De c:a 35 cent aktierna då var värda har man kunnat sälja till ett flera gånger högre pris sedan affären slutfördes. Jag vet inte exakt hur mycket man tjänat men det torde vara flera gånger det ursprungliga värdet av affären eftersom Voltas aktiekurs i långa perioder legat på många multiplar av 35 cent. Jag noterar också att man fortfarande har ett betydande innehav kvar i Volta.

    Som jag nämnde i inlägget så är förhoppningen nu att man vid Kiaka South ska kunna uppnå en starter pit. Och för att forsätta spekulera lite, gör man det så kommer också siffrorna för projektet att ändras en hel del. Som ett exempel på det kan man titta på GMP Securites analys.

    Vid exempelvis en storlek på Kiaka South på 300.000 oz, 3g/t och ett guldpris om 1.575 USD så erhålls istället en IRR 32% och ett höjt nettonuvärde med 133 MUSD. Nu behöver vi inte spekulera så mycket kring just detta eftersom det väntas en första NI43-101 inom kort för Kiaka South, då får vi mer klarhet kring vad som gäller.

    Dessutom finns en potentiell uppsida beträffande energiförsörjningen. Världsbanken har beslutat, och finansieringen sägs vara klar, om en kraftledning som bland annat kommer att gå igenom Burkina Faso. Men dels kommer det att ta tid och dessutom så säger det en hel del att Volta själva (enligt deras egen uppgift, efter ett års utredande...) beslutade sig för att bygga ett dieselkraftverk. Skulle nu den här kraftledningen komma till stånd så kommer detta att minska kostnaderna för Voltas elförsörjning, men uppenbart är att det inte är något att räkna med ännu.

    SvaraRadera