lördag 5 maj 2012

En genomgång av Aberdeen International T.AAB

Aberdeen (AAB) är Bharti-gruppens börsnoterade "moderbolag". Man har även en privat arm kallad Forbes Manhattan som utöver ägande även fungerar som en "resurscentral/stabscenter" för alla bolagen i sfären, speciellt viktigt när bolagen är små och kanske har behov av "deltidsgeolog" etc.

De senaste åren har denna gruppen skapat ett antal bolag som jag är investerad i eller har investerat i såsom Avion, Allana, Aberdeen, Dacha, Sulliden m.fl.

Min tanke är att genom att studera de större värdebitarna i Aberdeen även beröra en del andra företag samt naturligtvis försöka ge kött på benen vad AAB är värt och hur framtids utsikterna ser ut för bolaget.

Fakta T.AAB:
Lite förenklat har vi 87 miljoner aktier + 2.1 miljoner mkt billiga optioner = 89,1 miljoner
Börsvärde vid 50 cent= 44.5 mcad

Större värden i bolaget:
Sulliden Gold 15.9 miljoner aktier till ett värde av ca 17 mcad.
Kommentar: Sulliden är ett guldbolag i norra Peru med en växande fyndighet som är av världsklass. Aktien är nedtryckt i skorna till dryga 1 cad. Bolaget har ett börsvärde på runt 270 mcad och en kassa på ca 50 mcad, inga skulder. Idag är resurserna 3.5 miljoner ounce men detta kommer i juni växa och då kommer även full feasibility studie som troligen lär visa på i sammanhangen riktigt lågt CAPEX på ett par 100 musd för stor heap leach, låg cash cost under 500 usd och ett projekt som är stort nog att intressera större gruvföretag på jakt efter just sådana projekt. Att säga att Sulliden uppfyller allt man kan kräva på en uppköpskandidat är ett understatement. Den enda oron vilket säkert också pressat kursen (plus alla griniga ägare som i november tog PP på 1.70 cad..) är att Newmont fått problem med motstånd med en gruva 10 mil bort. Men hela området är proppfullt med gruvor och betydligt närmare ligger Rio Alto´s mkt lyckade gruvuppstart (vars VD nyss i Mineweb indikerade att man tittade på att köpa bolag)

Man kan inte köpa AAB utan att göra ett försök att förstå & gilla Sulliden så klicka på namnet ovan och läs presentationen noga. Bolaget är för tillfället i "black out" period tills nya resurserna (reserver?) och full feas kommer i juni, dvs ca 1 månad bort. För att öka förståelsen för Sulliden lägger jag in denna karta från Rio Alto, se Sulliden uppe till vänster:

Näst största innehav är troligen idag cash på kanske 13-14 mcad efter att royalty försäljningen snart är klar. I det sammanhanget vill jag nämna att AAB har ett återköpsprogram på plats där alla aktieägare regelbundet borde maila VD och säga att dom ska vara mer aktiva. Att vid NAV på kanske 85-95 cent och kurs på 50 cent inte köpa tillbaka fullt ut borde vara skäl till omedelbar uppsägning av CEO av aktieägarna. AAB värderas lågt för att marknaden befarar att dom mer är till för att vara ett instrument för F&M än vara aktieägarvänligt. Att inte köpa tillbaka full ranson är enligt mig ett slag i ansiktet på minoritetsaktieägarna. Vad det handlar om är ju att ledningen kan köpa mer av det den tror på till 40-45% rabatt... vad är logiken att då handla nya saker ledningen tror på till fullt värde?

Tredje största innehav i AAB är nytt och mycket attraktivt om än väldigt okänt. Som fotnot bör man nämna att försäljningen som ger detta innehav formellt sett ännu inte är klar.
Premier Royalty Corp: AAB kommer få aktier motsvarande 10,4 musd i kommande börsintroduktion av detta bolaget. Guld & silverroyalty bolag värderas mkt högt och mycket tyder på att detta precis som t.ex Sandstorm Gold kommer bli mycket populärt.

Innan vi går vidare vill jag nämna att jag väljer att i denna listan på värden först sist och separat ta upp svårbegripbara onoterade innehav där vi bara har ledningens ord på att det finns några värden.

Belo Sun Mining bör efter warranttecknande i början av mars för 50 cent vara ett innehav på ca 4.5 mcad vid dagens kurs 1.11. Jag är lite negativ till bolag i Brasilien (stark valuta och inflation i sektorn) men på det hela taget så är detta ett riktigt attraktivt bolag som jag gärna ser att AAB behåller god exponering mot.

Den uppmärksamme noterar att vi redan är uppe i över 45 mcad av okontroversiella kvalitetsinnehav att jämföra med börsvärdet på 44.5 mcad.

Forbes Manhattan Coal, ja jag vet, min instinkt var också usch... och att eländet ligger i Sydafrika gör inte saken bättre. Men detta är värt ca 4 mcad idag och när jag började titta närmare på det så blev jag riktigt sugen på att köpa aktier... Det är svårt att argumentera mot hög lönsamhet, låg värdering och en ledning som startat återköpsprogram. Enligt GMP och Canaccord pratar vi om kassaflöde per aktie på över 70 cent och kurs på 1.38 cad. Bolaget har dessutom tagit tunga investeringar så nu pratar vi om snabbt ökande fritt kassaflöde. Summa är att jag inte har något emot alls att vara aktieägare via AAB.

Allana Potash behöver väl ingen ytterligare presentation och värdet är ca 2.4 mcad idag.

Black Iron 2.6 musd i en stor existerande järnmalmsfyndighet i Ukraina. Väl finansierat och långt kommet med duktigt folk i toppen. Utmärkt infrastruktur. Järnmalm har också studsat tillbaka upp i pris.

Jag stannar här och låter bli att lista de mindre innehaven. Istället vill jag säga några ord om den onoterade portföljen som normalt är en källa för dolda värden. I dagens marknad så har det istället varit en källa till intensiv misstänksamhet från min sida...

Jag blev därför glad över att se att bolaget vid sitt bokslut fram till 31 jan 2012 (men skrivet i april 2012) valde att agera försiktigt och skriva ner flera av de onoterade innehaven baserat på att värden på liknande noterade bolag fallit kraftigt i pris under våren vilket gör NAV beräkningar mycket mer trovärdiga.

De tre stora onoterade innehaven är:
Timujin Mining (tomter i Mongoliet) värderat till 6.7 mcad (efter halvering). F&M och AAB jobbar vad jag förstår för högtryck med att marknadsnotera detta genom JV och andra metoder.

Brazil Potash värderat till 3.3 mcad, ej nedskrivet.

Irati Energy är värderat till 3.3 mcad

Om jag ska göra en snabb uppskattning av hur jag ser summan av värdena i bolagen i dagsläget så har vi:

De stora noterade innehaven+kassa nämnda ovan: 54.5 mcad (dagsvärde)
Övriga noterade innehav: 10 mcad (40% nedgång snitt sen 31 jan)
Onoterade innehav: 16 mcad enligt bolaget om man antar att nedskrivningarna var tillräckliga. Jag är försiktig och nöjer mig med 10 mcad här för att få en siffra med mkt hög trovärdighet.

Summa är isåfall: 74.5 mcad varav ca 75% är i högkvalitativa tillgångar som jag gärna äger och resten värderat med så hög rabatt att även dessa blir värda att äga.

74.5 mcad utslaget på 89.1 miljoner aktier är 84 cent/aktie dvs vid dagens kurs om 50 cent så är det 40% substansrabatt på en mycket konservativt (ledningen hade nog räknat ihop det till 45% misstänker jag) och för den delen i fallet Sulliden nedtryckt substans. FYI så har jag utgått från att med nuvarande nedtryckta kurser + mitt antagande om bara 10 mcad värde på onoterade innehaven så finns det ingen latent skatt kvar på reavinster.

Låt mig avsluta med att uppmana alla att förklara för ledningen att det är bättre att köpa portföljinnehav med 40% rabatt än att ta helt nya portföljinnehav med med noll procent rabatt.... VD är tuff nog att lägga ut sin e-mail i pressreleaserna så han tar nog kritiken som en man: dstein@aberdeeninternational.ca

Samtidigt som man kan klaga på begränsade återköp från ledningen vilket INTE är aktieägarvänligt beteende (fyll kvoten!) så ska man ge dom beröm för denna regelbundna mycket aktieägarvänliga kvartalspresentation och frågestund, i detta fallet från 30e april.

Låt mig avsluta med en profetia: Jag tror att Dacha inom 3 månader är uppköpta av Aberdeen med betalning en Aberdeen aktie för en Dacha aktie. Det är en sund affär som jag länge pekat på och som skulle hjälpa AAB att nå sin önskade kritiska massa nu när deras stora mängde warranter kommer förfalla i juni till ledningens besvikelse. Att bolaget då blir "större" tror jag gör det lättare att sköta återköpsprogram aggressivt på "Dacha vis" snarare än klent på "Aberdeen vis". Sulliden Gold tror jag är uppköpt före årsskiftet av ett producerande bolag, att äga det via AAB är attraktivt och jag har svårt att förstå den investerare som gnällde på det stora Sulliden innehavet.





6 kommentarer:

  1. Vad gäller Rio Alto (mitt största innehav) så letar de efter projekt att köpa, tror det nämns i MD&A, och att de tittar lite i Colombia på projekt som iofs inte är så mogna som Sullidens. Rio har nu ca 85 miljoner USD i kassan.

    Bolaget har bra kontakt med lokalbefolkningen och det underlättas nog av att arbetarna får 8% av vinsten som är ca 20 miljoner USD per månad. Vad jag vet så ska Sulliden inte ha några problem med lokalsamhället.

    Sen vet jag inte varför Rio och analytikerna envisas med att hävda 150k i takt för 2012. Det blir snarare 250k till total cc på ca 650 USD, enligt min matematik. Vi hade ju 56k under q1, och i q4 är kapaciteten ca 80% högre (men lägre grade). Att då hävda 30k per kvartal är ju löjligt.

    Den kassa som bolaget nu bygger upp kan nog räcka till mer än capex för sulfiddelen, om man säger så, och skulle de köpa t ex Sulliden eller liknande projekt så vore det välkommet eftersom bolaget skulle bli en stor midtier. Dessutom lovar ledningen, som hittills håller vad lovar, högre guldproduktion för 2013.

    Ursäkta att det blev lite trådkapning.

    SvaraRadera
  2. Grattis till framgångarna med Rio Alto och... jag är inte så känslig för trådkapningar här på bloggen... och du tillför dessutom värdefull info med anknytning till bloggartikeln vilket jag tycker är skoj.

    Ska läsa den där MD&A n. Din kommentar om lokalsamhället är mkt intressant. Jag antar att om man kunde få kommentarer från Rio Alto ledningen om vad dom tror om just den biten så vore det väldigt värdefullt. Om jag fick "klartecken" av den typen så skulle jag nog gå in klart tyngre och kanske även direkt i Sulliden.

    SvaraRadera
  3. Vad gäller Peru i allmänhet så sägs det att det krävs stor lokalkännedom om vad det lokala samhället anser om projekt som de berörs av. Ett projekt kan ha ett brett stöd medan ett annat som ligger i samma region bara en liten bit bort kan stöta på stora problem.

    Ska se om jag kan få fram något hur det ser ut för Sulliden på den punkten, men som sagt jag tror att det är ok. Mycket attraktiv värdering på just den typen av projekt som verkar vara i ropet nu. Bra risk/reward vid bra eller ok feas.

    SvaraRadera
  4. Allt du kan hitta är värdefullt. Tillbaka till ditt första inlägg så är det ju också så att Minera IRL har liknande avtal på Ollachea (södra Peru dock) där Ollachea by & arbetare får 5%.

    Vanligtvis är väl dock sånt först efter att investeringen är återtagen? Och när sådana avtal finns till stat eller annans fördel (carried interest) så är det ju viktigt att ta reda på vilken ränta som man har på investeringen... + att komma ihåg att nya investeringar i projekten också flyttar ut sånt i framtiden. Skolexemplet är väl Afrika bolagens statliga carried interest på 10-20% som hitintills nog inte gett så mkt. (Vad jag fattar på Semafo ska det dyka upp som ökad cash cost snarare än lägre redovisad prod).

    Tack för att du skriver intressanta kommentarer på bloggen. Var absolut inte rädd för "trådkapningsgnäll" på denna plattform. Allt är så mkt lugnare här än på BS så jag diskuterar mer än gärna fler bolag och besläktade ämnen i kommentarsfunktionen.

    SvaraRadera
  5. Mailade en trovärdig kontakt i Peru (kanske är det inte schysst att lägga ut vem, men det är kanske inte så svårt att lista ut, hursomhelst så har han mitt fulla fötroende inte minst i dessa frågor eftersom han bor i landet och reser en hel del) om just Sulliden, och jag hade helt fel, de har INTE ett bra förhållande till lokalsamhället. Fick ett kort svar på en kort fråga, så hur allvarligt detta är för projektet som helhet kan jag ej uttala mig om.

    Passade också på att fråga om kommande feas, och inte heller där lät det lovande (man här antar jag att det mer är frågan om en kvalificerad gissning från vederbörande snarare än fakta).

    Har tidigare fått till svar att Minera har ett bra förhållande till sitt lokalsamhälle vid Ollachea.

    Sen funderar jag också kring om fredagen kan ha varit en turnaround för guldbolagens fundamenta, dvs guldet svagt upp medan oljan föll tugnt, vilket på nedersta raden betyder mer än om guld och olja stiger lika mycket. Hursomhelst är det mumma för bolag som Rio, Timmins, CGA antar jag.

    SvaraRadera
  6. Kanon Fredrik,
    Bloggen blir som bäst om flera gemensamt arbetar för att få in information och lägger den tillgänglig för alla. Jag är mycket tacksam för arbetet du lägger ned.

    Om Sulliden inte har bra kontakt med sin community medans två bolag (Rio och Minera) som gett bort 5-8% av sina projekt till lokalbefolkningen så är det något att rejält fundera på. Rimligen har Sulliden "den optionen" kvar, kort sagt att bli populär genom att ge bort del...

    Om kommande feas, så har vi facit inom kort. En heap leach har inte alls samma CAPEX eller samma kostnadstryck som en mill-lösning.

    Jag tror alla kan vara eniga om att PEA från början av 2010 med 90 musd Capex, 405 usd CC och ca 100k ounce guld produktion var väldigt bra. Jag tror också de flesta skulle säga att 150k till under 550 usd och Capex under 200 musd i nuläget skulle vara ett "topp 10%" projekt om feas visar det. Vi har facit inom en månad och jag blir jätteförvånad om Sulliden inte levererar en uppskattad rapport.

    Min åsikt är alltså inte att kursnedgången vi sett är ett resultat av rykten om feas utan av dålig marknad med lök på laxen genom deras 1.70 PP i höstas (samma effekt som Allana på 80 cent pp´n och säkert samma säljare till stor del) samt oro kring Newmont´s Peru projekt.

    Jag tycker det är värt att noga fundera på över att fler och fler "communities" lär sig att dom kan skrika till sig enorma belopp & ägarandelar utan legal grund. Vi har sett det på en del s.k First Nation´s i Kanada och trenden mot att lokalbefolkningen får VETO-rätt och utöver jobb ska mutas med enorma belopp är stark.

    Det hade varit intressant att höra mer om var t.ex Rio Alto´s 8% bortskänkta ägarandel egentligen hamnar och hur rika mottagarna egentligen blir. Har för mig du nämnde att det var arbetarna men det kan väl knappast stämma. Dom skulle ju vara rika som troll isåfall... Måste väl åtminstone vara byar det är frågan om.

    SvaraRadera